有機(jī)構(gòu)指出中國居民消費(fèi)占GDP比重僅約40%，顯著低于美國68%、日本54%和韓國48%。那么，中國是否依然存在“消費(fèi)不足”？
本次梳理基于瑞銀最新發(fā)布的報(bào)告，圍繞這一問題展開，通過詳實(shí)數(shù)據(jù)解讀中國消費(fèi)的體量、價(jià)格、結(jié)構(gòu)和宏觀背景，并探討企業(yè)層面的效率、體驗(yàn)、服務(wù)與全球化機(jī)會(huì)及相關(guān)典型公司。
首先從消費(fèi)量來看，中國居民的人均消費(fèi)量在很多領(lǐng)域并不低，甚至超越了一些發(fā)達(dá)國家。在食品等生活必需品方面，中國的人均消費(fèi)量不僅高于全球平均水平 ，還在部分品類上反超發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體。
中國人均每日蛋白質(zhì)攝入128.5克，高于美國的121.6克。細(xì)分來看，中國人均蛋類攝入59.8克，明顯超過美國的43.1克，海鮮攝入114.0克是美國的將近兩倍（美國60.5克）。雖管美國人均肉類攝入更高（中國191.8克 vs 美國333.5克），但中國居民通過蛋類、海鮮和植物蛋白彌補(bǔ)了差距，總蛋白攝入反而比美國更多。中國人均蔬菜攝入量更是達(dá)到1118克/天，約為美國的3.2倍。由此可見，在食品等基礎(chǔ)消費(fèi)上，中國并不存在消費(fèi)不足的問題，反而非常充足。
不僅是食品等實(shí)物消費(fèi)，高頻生活服務(wù)類消費(fèi)中國也不遜色于發(fā)達(dá)國家。居住方面，截至2021年中國城鎮(zhèn)人均住宅建筑面積達(dá)到49平方米，已經(jīng)超過英國和法國的水平，接近發(fā)達(dá)國家行列，但仍低于美國的65平方米。
醫(yī)療方面，中國醫(yī)療服務(wù)利用程度與OECD國家大體相當(dāng)，比如中國人均門診就診次數(shù)為6.8次，高于美國的3.4次，醫(yī)院病床密度每千人5張，高于美國的2.7張。這些指標(biāo)表明中國在基礎(chǔ)醫(yī)療服務(wù)上的消費(fèi)并不落后于主要經(jīng)濟(jì)體。
教育方面，中國成人人均受教育年限約8年，雖仍低于發(fā)達(dá)國家，但預(yù)期在校年限已達(dá)15.5年，和美國、日本相當(dāng)。即目前適齡兒童如果按當(dāng)前入學(xué)率受教育，其未來總受教育年限可與美日比肩。此外，在課外教育上，中國家庭的參與度也很高，即使經(jīng)歷“雙減”政策整頓，中國課外輔導(dǎo)的普及率遠(yuǎn)超西方國家。
總體而言，中國在人均實(shí)物消費(fèi)和核心服務(wù)消費(fèi)上已達(dá)到很不錯(cuò)的的水平。常用的名義人均消費(fèi)支出國際比較數(shù)據(jù)只揭示了的一部分；事實(shí)上“中國消費(fèi)不足”的問題被夸大了，中國人在很多基礎(chǔ)消費(fèi)領(lǐng)域并不比發(fā)達(dá)國家“吃得少、用得少”。
雖然中國消費(fèi)量大，但價(jià)格水平偏低，導(dǎo)致總體消費(fèi)金額在國際比較中顯得不足。對(duì)比數(shù)十種商品和服務(wù)價(jià)格可以發(fā)現(xiàn)，中國的消費(fèi)價(jià)格幾乎全面低于發(fā)達(dá)國家。一公斤蘋果在中國約1.8美元，而美國約5.3美元，中國僅為美國價(jià)格的34%；一公斤土豆中國0.7美元，美國2.9美元，不到美國的1/4。在服務(wù)領(lǐng)域差距更大，普通中檔餐廳雙人餐在中國約22.5美元，美國高達(dá)78美元，中國價(jià)位約為美國的29%；城市公共交通月票中國0.4美元，美國2.5美元，僅15%；移動(dòng)通信月費(fèi)（含流量套餐）中國約9美元，美國逾60美元，不足美國的1/6。
即使是國際品牌商品，中國也普遍更便宜，如李維斯牛仔褲中國售價(jià)約44美元，美國約52美元；耐克運(yùn)動(dòng)鞋中國約72美元，美國約91美元。多數(shù)消費(fèi)品和服務(wù)在中國的價(jià)格只有美國的20%～50%。
也有少數(shù)例外，中國本土對(duì)高品質(zhì)奶制品的供給不足使牛奶價(jià)格反而高于美國（每升~1.8美元 vs 美國1.1美元）；一線城市中心地段住房售價(jià)也高于西方；中國主要城市市中心住房均價(jià)約每平米6110美元，接近日本水平且比美國主要都市高出近89%。但中國的住房租金相對(duì)低廉：市中心三居室公寓月租金中國約902美元，僅為美國的32%。
除了個(gè)別食品和住房等領(lǐng)域（如牛奶、中心城區(qū)房?jī)r(jià)）外，中國大部分商品和服務(wù)價(jià)格都顯著低于發(fā)達(dá)國家水平。
造成中國低物價(jià)的原因，一方面有周期性因素，另一方面更是深層的結(jié)構(gòu)性因素：
周期性因素（需求偏弱）：過去兩年多來中國物價(jià)一直在低位徘徊，CPI同比漲幅多月接近于零，PPI自2023年以來持續(xù)負(fù)增長(zhǎng)。消費(fèi)者信心低迷，對(duì)收入前景異常悲觀（消費(fèi)者信心指數(shù)中就業(yè)預(yù)期、收入預(yù)期指標(biāo)顯著走弱）。房地產(chǎn)市場(chǎng)的長(zhǎng)期低迷也削弱了居民的消費(fèi)意愿。受此影響，居民傾向于購買更實(shí)惠的商品和服務(wù)，減少非必要開支。這種謹(jǐn)慎心態(tài)壓低了許多商品和服務(wù)的市場(chǎng)定價(jià)。宏觀層面，近年來中國經(jīng)濟(jì)存在一定通縮壓力，也使整體消費(fèi)價(jià)格缺乏上漲動(dòng)力。
結(jié)構(gòu)性因素（供給充裕且高效）：世界工廠地位賦予中國獨(dú)一無二的供應(yīng)鏈和規(guī)模效應(yīng)優(yōu)勢(shì)。目前全球多種消費(fèi)品的生產(chǎn)有一半以上由中國供應(yīng)，中國在家電、紡織服裝等大宗品類占據(jù)主導(dǎo)，甚至在魚子醬、鵝肝、松露等小眾高端品類也位居前列。龐大高效的制造業(yè)集群使中國企業(yè)具備明顯的成本優(yōu)勢(shì)，消費(fèi)者因此享受低價(jià)產(chǎn)品。
近年來，通過智能制造等技術(shù)升級(jí)，中國抵消了勞動(dòng)力成本上升的影響，進(jìn)一步鞏固了低成本供應(yīng)的優(yōu)勢(shì)。研究顯示，如果工業(yè)機(jī)器人主要零部件全部實(shí)現(xiàn)中國本土化，到2030年單臺(tái)成本有望從3.5萬美元降至1.7萬美元以下。
除了制造端，中國的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)也異常激烈，新零售、新媒體等渠道和商業(yè)模式的持續(xù)涌現(xiàn)，不斷壓低商品流通和營(yíng)銷費(fèi)用。部分服務(wù)領(lǐng)域還有政府價(jià)格管控政策（如公立醫(yī)療、公益性服務(wù)定價(jià)），也在一定程度上抑制了服務(wù)價(jià)格。
在強(qiáng)大供給和激烈競(jìng)爭(zhēng)的雙重作用下，中國多數(shù)商品和服務(wù)的價(jià)格被“壓”在低位，這固然提升了民生福利，但也意味著以名義價(jià)值衡量的消費(fèi)支出占GDP比重偏低。
從消費(fèi)結(jié)構(gòu)來看，中國在基本生活領(lǐng)域的消費(fèi)已與發(fā)達(dá)國家相差無幾，但在高質(zhì)量、體驗(yàn)型服務(wù)方面仍有較大提升空間。近年來一個(gè)明顯趨勢(shì)是消費(fèi)者開始追求更高品質(zhì)、更具體驗(yàn)價(jià)值的消費(fèi)，如預(yù)防保健、娛樂休閑等“產(chǎn)出多巴胺”的消費(fèi)類別。這些領(lǐng)域恰恰是當(dāng)前中國消費(fèi)的短板和潛力所在。
一個(gè)重要背景是持續(xù)推進(jìn)的城鎮(zhèn)化。截至2024年，中國城鎮(zhèn)化率約65%，雖然較1990年代大幅提高，但與很多國家相比依然偏低，比如墨西哥已達(dá)82%。根據(jù)規(guī)劃，“十五五”期間中國城鎮(zhèn)化率有望突破70%。城鎮(zhèn)化帶來居民遷入城市、獲得更高薪工作和完善公共服務(wù)，這顯著提高可支配收入和消費(fèi)傾向。
OECD研究指出，農(nóng)民進(jìn)城或流動(dòng)人口獲得城市戶口后，家庭消費(fèi)支出平均將提升近30%。同時(shí)，城鎮(zhèn)環(huán)境提供更廣泛的金融和消費(fèi)信貸可及性，也利于釋放消費(fèi)潛力。
可以預(yù)測(cè)，隨著數(shù)以千萬計(jì)的人口邁入城市中產(chǎn)行列，對(duì)品質(zhì)消費(fèi)的需求將快速增長(zhǎng)。近年來各地推進(jìn)的老舊小區(qū)改造、新型“第四代住房”建設(shè)（強(qiáng)調(diào)綠色生態(tài)、智慧技術(shù)與現(xiàn)代社區(qū)融合）等，也有望改善消費(fèi)環(huán)境，從供給側(cè)促進(jìn)居民升級(jí)住房、家居等相關(guān)消費(fèi)。
在醫(yī)療保健領(lǐng)域，中國居民在基礎(chǔ)治療上的利用率很高，但在預(yù)防性、品質(zhì)型醫(yī)療服務(wù)上的投入相對(duì)不足。一項(xiàng)2020年的問卷調(diào)查顯示，2018-2020年間僅有47%的中國中老年人曾做過體檢。盡管高齡人群、城市居民和高收入/有慢病人群的體檢率較高，但整體而言預(yù)防保健服務(wù)有巨大提升空間。隨著人口老齡化和城鎮(zhèn)化推進(jìn)，居民健康意識(shí)提高，這方面的潛在需求將被逐步釋放。
當(dāng)然，還需要政府和市場(chǎng)提供足夠的優(yōu)質(zhì)供給以滿足新增需求。教育服務(wù)方面也是類似情況。中國家庭非常重視教育，但在素質(zhì)教育、課外拓展上的支出仍偏低。斯坦福大學(xué)的一項(xiàng)研究表明，中國家庭教育支出中僅約12%投向課外活動(dòng)和輔導(dǎo)，人均約每年1000元人民幣（約140美元），而韓國這一比例高達(dá)80%，人均約4000美元。由此可見中國課外教育市場(chǎng)還有巨大發(fā)展空間，尤其是在“雙減”政策后的新規(guī)范環(huán)境下，家長(zhǎng)對(duì)高質(zhì)量課外培訓(xùn)的理性需求依然存在。未來隨著政策明確和供給創(chuàng)新，高品質(zhì)教育消費(fèi)有望迎來反彈式增長(zhǎng)。
文化娛樂領(lǐng)域更是需求旺盛但供給不足的典型。隨著收入提高和觀念轉(zhuǎn)變，年輕一代對(duì)演唱會(huì)、音樂節(jié)、體育賽事等現(xiàn)場(chǎng)體驗(yàn)類消費(fèi)熱情高漲。然而目前高品質(zhì)文娛活動(dòng)的供應(yīng)跟不上需求增長(zhǎng)，直接導(dǎo)致票價(jià)飛漲。
以上海為例，近年來體育比賽、藝術(shù)展覽、演唱會(huì)、話劇等活動(dòng)門票出現(xiàn)普遍提價(jià)，其中體育賽事門票漲幅最大，許多熱門比賽一票難求。一方面，這反映出中國消費(fèi)者對(duì)“體驗(yàn)式消費(fèi)”的強(qiáng)勁需求；另一方面，也暴露出優(yōu)質(zhì)文化產(chǎn)品和服務(wù)的供給短板。政策層面已開始重視，“擴(kuò)大服務(wù)消費(fèi)”被列為“十五五”規(guī)劃的重要任務(wù)，其中明確包括完善休閑服務(wù)和文化產(chǎn)業(yè)供給，以滿足人民對(duì)高品質(zhì)生活的向往。
從宏觀數(shù)據(jù)看，中國居民消費(fèi)總額占GDP比重常被用于說明消費(fèi)不足。2023年中國最終消費(fèi)支出占GDP約40%，確實(shí)低于美國（68%）、日本（54%）和韓國（48%）。但在解讀這組數(shù)據(jù)時(shí)有兩個(gè)關(guān)鍵因素需要考慮。
其一是統(tǒng)計(jì)口徑差異：中國的住戶消費(fèi)統(tǒng)計(jì)不包含“實(shí)物社會(huì)福利”（政府提供的教育、醫(yī)療等公共服務(wù)折算），而OECD國家的消費(fèi)數(shù)據(jù)則計(jì)入這部分。如果將中國政府提供的社保、醫(yī)療、教育等實(shí)物性福利折算加入消費(fèi)，中國消費(fèi)占比將提高約7個(gè)百分點(diǎn)，即從40%升至接近47%。
其二是對(duì)比基準(zhǔn)的選擇，中國家庭傳統(tǒng)上高儲(chǔ)蓄，消費(fèi)率本就低于西方，因而與美國直接對(duì)比意義不大，更合理的是參照具有相似文化背景的東北亞發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體。將消費(fèi)/GDP占比與日韓相比并調(diào)整統(tǒng)計(jì)口徑后可以發(fā)現(xiàn)：中國（約47%）只比日本（約54%）低8個(gè)百分點(diǎn)、比韓國（約50%）低2個(gè)百分點(diǎn)。
由此可見，如果排除統(tǒng)計(jì)偏差且選取合適標(biāo)尺，中國所謂“消費(fèi)不足”的缺口要小得多。真正明顯落后的主要是可選消費(fèi)特別是高品質(zhì)服務(wù)領(lǐng)域，而在商品和基本服務(wù)上中西差距并不大。這也印證了前文的分析：中國消費(fèi)的結(jié)構(gòu)性短板集中在更高質(zhì)量、非必需的服務(wù)上，而非總量上的絕對(duì)不足。
自改革開放以來，中國消費(fèi)大致可劃分為五個(gè)階段，每個(gè)階段交替之際往往出現(xiàn)需求放緩甚至下降的“周期底部”。歷史數(shù)據(jù)顯示，以1988-1991年、1997-2000年、2013-2016年等為代表的消費(fèi)低迷期通常持續(xù)約四年。
當(dāng)前這一輪消費(fèi)下行始于2022年的口罩沖擊，到現(xiàn)在已有3年半。如果歷史規(guī)律重演，中國消費(fèi)有望逐步走出低谷。當(dāng)然，每次周期的成因各有不同，早期有物價(jià)闖關(guān)和社會(huì)動(dòng)蕩，90年代末有通縮和金融危機(jī)影響，2010年代中期有人口結(jié)構(gòu)和渠道變革因素等，因此本輪周期的演進(jìn)和持續(xù)時(shí)間仍存在不確定性，需要繼續(xù)觀察。
宏觀層面消費(fèi)量高、價(jià)格低的格局，看似給企業(yè)盈利帶來壓力，但也孕育了一系列機(jī)會(huì)?？偨Y(jié)來說，中國企業(yè)可通過提升效率、創(chuàng)造體驗(yàn)、提供服務(wù)以及開拓全球市場(chǎng)來實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)突破。換言之，在“量大價(jià)低”的環(huán)境下，被壓抑的高品質(zhì)需求和相對(duì)稀缺的優(yōu)質(zhì)供給，正倒逼企業(yè)追求卓越運(yùn)營(yíng)、創(chuàng)新模式，并尋找海外藍(lán)海市場(chǎng)。那些能在效率、體驗(yàn)、服務(wù)、全球化方面領(lǐng)先的企業(yè)，有望率先脫穎而出。下面分別闡述：
效率：即以最低成本、最快速度取勝。在高度飽和且價(jià)格敏感的市場(chǎng)中，成本和效率優(yōu)勢(shì)直接轉(zhuǎn)化為市場(chǎng)份額。在中國這樣競(jìng)爭(zhēng)激烈、薄利多銷的環(huán)境下，供應(yīng)鏈最優(yōu)、運(yùn)營(yíng)效率最高的企業(yè)往往能脫穎而出。一個(gè)典型例子是新式茶飲連鎖蜜雪冰城。蜜雪定位大眾市場(chǎng)（單價(jià)10元），通過自建工廠和強(qiáng)大的冷鏈物流，把成本壓到全國同行難以企及的低位。借助這套極致性價(jià)比策略，蜜雪近年持續(xù)擴(kuò)大市場(chǎng)份額，成為中國門店最多的飲品連鎖品牌。還有電商平臺(tái)拼多多，依靠直連制造商的供應(yīng)鏈效率，不斷以低價(jià)爭(zhēng)取下沉市場(chǎng)用戶，從傳統(tǒng)巨頭手中搶占了可觀的交易份額。
體驗(yàn)：通過提供情感價(jià)值和差異化體驗(yàn)，激發(fā)消費(fèi)新需求或?qū)崿F(xiàn)溢價(jià)。在新興領(lǐng)域，企業(yè)可以推出契合潮流和社交心理的新產(chǎn)品/服務(wù)，引發(fā)消費(fèi)者的情緒共鳴。比如盲盒潮玩廠商泡泡瑪特，通過原創(chuàng)IP盲盒抓住了年輕人的好奇和收集欲望，讓“小玩具”也能帶來高頻“情緒價(jià)值”消費(fèi)。
還有近期興起的露營(yíng)、飛盤等戶外休閑服務(wù)，也滿足了都市人追求新奇體驗(yàn)的需求，形成新的消費(fèi)風(fēng)尚。在成熟行業(yè)中，企業(yè)則可憑借產(chǎn)品品質(zhì)或品牌力來贏得份額或定價(jià)權(quán)。典型案例是農(nóng)夫山泉：作為中國最大的飲料公司，農(nóng)夫山泉在已經(jīng)飽和的即飲茶市場(chǎng)依然實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)，并成功以高于行業(yè)的價(jià)格定位獲取溢價(jià)。其秘訣在于推出更健康的無糖茶產(chǎn)品，以及長(zhǎng)期塑造的天然水品牌形象，給消費(fèi)者提供了更好的飲用體驗(yàn)。
服務(wù)：聚焦娛樂休閑等體驗(yàn)型服務(wù)的供給短板，滿足快速釋放的需求。如前文所述，現(xiàn)場(chǎng)體育、演出等娛樂消費(fèi)在中國正出現(xiàn)供不應(yīng)求局面。這為相關(guān)服務(wù)企業(yè)帶來前所未有的機(jī)遇。比如線下演出主辦和票務(wù)領(lǐng)域，在高需求推動(dòng)下涌現(xiàn)出各種創(chuàng)新項(xiàng)目。江蘇今年推出的城市足球聯(lián)賽就是一大亮點(diǎn)。這項(xiàng)俗稱“蘇超”的城市聯(lián)賽由江蘇13個(gè)城市組隊(duì)參賽，賽制長(zhǎng)達(dá)7個(gè)月共85場(chǎng)比賽，票價(jià)親民（約￥10）卻燃起了各地觀賽熱潮。
作為一次市級(jí)業(yè)余足球賽事，“蘇超”取得了現(xiàn)象級(jí)成功，場(chǎng)均上座人數(shù)達(dá)8800人，總觀賽人次超過18萬，南京奧體中心的一場(chǎng)比賽更是涌入了6萬人，爆滿的看臺(tái)和熱烈的助威堪比職業(yè)聯(lián)賽?！疤K超”的火爆不僅體現(xiàn)出基層體育消費(fèi)的潛力，也為當(dāng)?shù)貛砜捎^的周邊收益；據(jù)報(bào)道，賽事期間江蘇各舉辦城市的餐飲、住宿等消費(fèi)都有明顯增長(zhǎng)，體育旅游成為新的熱點(diǎn)。由此可見，提升服務(wù)供給既滿足了消費(fèi)者的體驗(yàn)需求，也能形成消費(fèi)與產(chǎn)業(yè)的良性循環(huán)。
全球化：將目光投向海外市場(chǎng)，在更廣闊空間尋求增長(zhǎng)和利潤(rùn)。對(duì)于一些在國內(nèi)已高滲透或價(jià)格受限的行業(yè)，出海是獲得新用戶和提高利潤(rùn)率的有效途徑。近年來中國企業(yè)在新能源汽車、智能手機(jī)、數(shù)字娛樂等領(lǐng)域頻現(xiàn)海外“爆款”。如比亞迪、寧德時(shí)代等在新能源汽車出海歐洲市場(chǎng)斬獲訂單；TikTok、Shein、Temu等互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品風(fēng)靡全球；前述泡泡瑪特也成功將中國潮玩文化輸出到亞洲、美歐，實(shí)現(xiàn)海外業(yè)務(wù)高速增長(zhǎng)。
事實(shí)證明，“走出去”能夠讓中國企業(yè)享受更大的市場(chǎng)規(guī)模和更高的平均價(jià)格水平，只要解決好本土化運(yùn)營(yíng)等挑戰(zhàn)，就有機(jī)會(huì)復(fù)制國內(nèi)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。
宏觀分析所揭示的這些趨勢(shì)，也反映在具體公司選擇上。我們精選了消費(fèi)、互聯(lián)網(wǎng)、科技、汽車等領(lǐng)域中契合主題的跨行業(yè)標(biāo)的。這些公司大多在效率、體驗(yàn)、服務(wù)、全球化中占據(jù)兩到三個(gè)優(yōu)勢(shì)維度，被認(rèn)為能夠把握結(jié)構(gòu)性機(jī)遇，實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期成長(zhǎng)。下面逐一簡(jiǎn)析：
泡泡瑪特：盲盒潮玩行業(yè)龍頭，公司定位于IP運(yùn)營(yíng)平臺(tái)，通過連接數(shù)百萬消費(fèi)者和全球設(shè)計(jì)師，打造出獨(dú)特的雙邊網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)。泡泡瑪特持續(xù)推出高人氣IP系列，以“小而美”的潮流玩具滿足年輕人追求即時(shí)快樂和情感價(jià)值的消費(fèi)心理。
抽盒子帶來的驚喜體驗(yàn)使其產(chǎn)品具備成癮性和社交傳播力。近年來公司把握機(jī)遇積極出海，繼2024年在東南亞初戰(zhàn)告捷后，2025年又成功進(jìn)入歐美主流玩具市場(chǎng)。
泡泡瑪特由此成為少數(shù)在西方建立文化影響力的中國消費(fèi)品牌之一。目前海外收入占比已從2024年的39%預(yù)計(jì)提升至2027年的58%。隨著公司強(qiáng)化IP開發(fā)、豐富產(chǎn)品組合，海外業(yè)務(wù)有望保持高速增長(zhǎng)。雖然近期股價(jià)受二級(jí)市場(chǎng)情緒影響有所回調(diào)（市場(chǎng)擔(dān)憂潮玩二手價(jià)回落、美國市場(chǎng)銷售數(shù)據(jù)波動(dòng)、2026年增長(zhǎng)能見度等），但我們認(rèn)為這些擔(dān)憂因素已有充分預(yù)期，公司短期增長(zhǎng)還有多重支撐（如新品周期、海外擴(kuò)張、渠道下沉等）。
目前股價(jià)對(duì)應(yīng)2026年市盈率不到15倍，而2026年預(yù)期EPS增速約30%，估值性價(jià)比突出。公司的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)也極為迅猛，2023年收入63億元人民幣，預(yù)計(jì)2027年將增長(zhǎng)到660億元，凈利潤(rùn)亦有望保持同步高增，實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)率持續(xù)提升。
美的集團(tuán)：全球最大的家電制造商之一，在效率和全球化兩方面優(yōu)勢(shì)顯著。美的憑借極致的成本控制和規(guī)模效應(yīng)成為白色家電領(lǐng)域的佼佼者，是我們?cè)谥袊纂娦袠I(yè)的首選標(biāo)的。
公司在多個(gè)關(guān)鍵零部件領(lǐng)域擁有全球最大市場(chǎng)份額，如空調(diào)壓縮機(jī)市占率超過45%，微波爐占據(jù)全球過半市場(chǎng)。龐大的產(chǎn)銷規(guī)模以及近年來積極的組織變革，使美的在生產(chǎn)效率和渠道掌控上持續(xù)領(lǐng)先同行。
憑借成本和渠道雙重優(yōu)勢(shì)，美的在國內(nèi)穩(wěn)步提升份額，并保持穩(wěn)健的盈利能力。另一方面，美的早早布局海外市場(chǎng)，建立了線年上半年海外收入已占總營(yíng)收的43%）。
海外市場(chǎng)不僅是美的新的增長(zhǎng)極，也幫助其突破中國市場(chǎng)天花板，獲取更高定價(jià)和利潤(rùn)。美的還在實(shí)現(xiàn)角色轉(zhuǎn)變，從代工（OEM）向創(chuàng)牌（OBM）升級(jí)。目前美的自主品牌產(chǎn)品已占海外銷售近50%（2025年三季度），這將進(jìn)一步抬升公司在海外的毛利水平。
短期來看，雖然美的2024-2025年出口訂單基數(shù)較高（如2025年上半年因海外節(jié)日提前備貨導(dǎo)致出口激增），可能使2026年上半年增速承壓 ，但管理層對(duì)2026年全年仍有正增長(zhǎng)目標(biāo)，主要依靠海外OBM拓展、to B業(yè)務(wù)開拓和國內(nèi)高端化等緩沖。
財(cái)務(wù)上，公司2023年?duì)I收3,737億元，2024年預(yù)計(jì)超4,000億元，2027年有望達(dá)到4,851億元；盈利方面保持穩(wěn)健增長(zhǎng)且現(xiàn)金流充沛。美的的行業(yè)地位和全球布局，使其享有估值溢價(jià)，同時(shí)也具備長(zhǎng)期穩(wěn)定增長(zhǎng)的展望。
吉利汽車：中國領(lǐng)先的乘用車廠商之一，入選原因在于兼具效率（自主&協(xié)同研發(fā)）和全球化（出口擴(kuò)張）亮點(diǎn)。
我們維持對(duì)吉利汽車的買入評(píng)級(jí)，認(rèn)為其2026年有良好的銷量增長(zhǎng)前景。2025年前10個(gè)月吉利累計(jì)銷量255萬輛（批發(fā)口徑），國內(nèi)市占率約11%，是中國銷量最大的民營(yíng)車企。
吉利目前旗下有三大品牌矩陣：吉利品牌（含銀河、幾何等子系列）主攻大眾市場(chǎng)，領(lǐng)克定位中高端合資品牌，極氪（ZEEKR）聚焦高端新能源（售價(jià)25萬人民幣以上）。
2025年，吉利在燃油和新能源雙線等多款熱銷車型，帶動(dòng)吉利與領(lǐng)克品牌銷量同比大增 +54%和 +24%（按2025年前10月數(shù)據(jù)）。展望2026年，吉利計(jì)劃推出超過10款新車型，其中極氪和領(lǐng)克各1-2款，新吉利品牌車型多達(dá)7-8款。如此豐富的產(chǎn)品管線將有力支撐其銷量增長(zhǎng)和市場(chǎng)份額提升。
另一方面，吉利正大舉拓展出口：公司2025年目標(biāo)出口42萬輛，同比增長(zhǎng)約40%；2026年進(jìn)一步瞄準(zhǔn)50-80%的出口增幅；到2027年力爭(zhēng)海外銷量突破100萬輛。如果實(shí)現(xiàn)，屆時(shí)吉利海外占比將顯著提高，帶來更高的平均售價(jià)和利潤(rùn)率。
此外，吉利計(jì)劃在2025年底前完成對(duì)極氪的并表整合，預(yù)計(jì)2026年起將節(jié)省20%研發(fā)費(fèi)用、降低銷售管理費(fèi)率等，實(shí)現(xiàn)多品牌之間的協(xié)同效應(yīng)。整合將增強(qiáng)吉利整體的經(jīng)營(yíng)效率和盈利能力。
我們認(rèn)為吉利有望憑借新車型周期和出口拉動(dòng)，在2026-2027年實(shí)現(xiàn)銷量和利潤(rùn)的雙提升，是中國汽車制造板塊的首選標(biāo)的。
財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)方面，吉利2023年?duì)I收1,792億元，預(yù)計(jì)2025年升至3,452億元，2027年達(dá)4,523億元，盈利也將隨規(guī)模效應(yīng)穩(wěn)步攀升（2023年稅前利潤(rùn)49.5億元，2027年有望增至236億元）。
華住集團(tuán)：國內(nèi)酒店行業(yè)龍頭之一，定位于多品牌連鎖酒店運(yùn)營(yíng)。我們看好華住的理由在于其出色的執(zhí)行力和對(duì)服務(wù)消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)的把握。
目前華住以約12,700家酒店的規(guī)模成為中國第二大酒店集團(tuán)。公司管理層制定了宏偉的發(fā)展目標(biāo)，計(jì)劃2030年達(dá)到20,000家酒店，以期占據(jù)中國酒店約15%的市場(chǎng)份額。這相當(dāng)于從2025年底起酒店數(shù)量年均增長(zhǎng)10%左右，市場(chǎng)占有率持續(xù)提升。
更重要的是，華住正加速向輕資產(chǎn)模式轉(zhuǎn)型；2025年約50%的收入來自特許加盟店，預(yù)計(jì)2030年這一比例提升至70%以上。隨著加盟店占比提高，公司資本開支壓力降低，業(yè)績(jī)穩(wěn)定性和股東回報(bào)有望提升，從而驅(qū)動(dòng)估值重估。
目前華住收入中約40%來自加盟及管理費(fèi)，60%來自自營(yíng)門店。市場(chǎng)一度擔(dān)憂酒店快速擴(kuò)張可能帶來供過于求，但隨著運(yùn)營(yíng)模式輕資產(chǎn)化，單店業(yè)績(jī)波動(dòng)對(duì)公司利潤(rùn)的影響將顯著減弱。華住憑借強(qiáng)大的供應(yīng)鏈和數(shù)字化系統(tǒng)，幫助加盟店實(shí)現(xiàn)高于行業(yè)平均的投資回報(bào)和回本周期，這也吸引越來越多加盟商加入。
供給端的加速聚集又進(jìn)一步支撐了酒店網(wǎng)絡(luò)的擴(kuò)張。需求端方面，口罩后旅游出行強(qiáng)勁復(fù)蘇，酒店RevPAR（每房可實(shí)現(xiàn)收入）已趨于企穩(wěn)：2025年第三季度華住整體RevPAR同比基本持平，此前已連續(xù)五個(gè)季度同比下降。RevPAR觸底回升得益于國內(nèi)休閑游需求旺盛、新增酒店供應(yīng)放緩，以及公司自身在收益管理、產(chǎn)品升級(jí)等方面的主動(dòng)措施。這些積極因素有望在2026年延續(xù)，推動(dòng)RevPAR進(jìn)一步恢復(fù)。當(dāng)前華住股價(jià)對(duì)應(yīng)2026年18倍P/E，2024-2026年預(yù)期盈利年均增速達(dá)21%，估值相對(duì)盈利成長(zhǎng)而言較為合理。
圖表顯示，華住酒店規(guī)模已從2019年的5,600家增至2025年的1.3萬家，未來幾年將保持快速擴(kuò)張；同時(shí)RevPAR降幅從2024年一季度的-3.1%收窄至2025年三季度的-0.1%，反映出經(jīng)營(yíng)拐點(diǎn)的出現(xiàn)。
攜程集團(tuán)：中國最大的在線旅游服務(wù)平臺(tái)（OTA），得益于服務(wù)消費(fèi)升級(jí)和國際化戰(zhàn)略，我們重申對(duì)其買入評(píng)級(jí)。
攜程憑借最全的旅行產(chǎn)品和高端用戶群，穩(wěn)居國內(nèi)OTA市場(chǎng)第一。平臺(tái)擁有強(qiáng)大的產(chǎn)品供給（機(jī)票、酒店、景點(diǎn)、商旅等一站式服務(wù)）和高質(zhì)量用戶基礎(chǔ)（付費(fèi)能力強(qiáng)、出行頻次高），在國內(nèi)在線%，在線%。
我們預(yù)計(jì)攜程將繼續(xù)提升酒店業(yè)務(wù)市占率，從而帶動(dòng)其國內(nèi)收入增速跑贏行業(yè)平均。還有一個(gè)亮點(diǎn)在于公司在出境游領(lǐng)域具有獨(dú)特優(yōu)勢(shì)，攜程幾乎壟斷中國在線出境游市場(chǎng)，而出境游業(yè)務(wù)利潤(rùn)率高、競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手少。
這兩年消費(fèi)者對(duì)體驗(yàn)型消費(fèi)熱情高漲，旅行尤其是休閑旅游的需求強(qiáng)勁反彈，即使宏觀消費(fèi)疲軟背景下依然保持旺盛勢(shì)頭。與此同時(shí)，OTA行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局相對(duì)穩(wěn)定，價(jià)格戰(zhàn)較少，龍頭公司可以充分享受行業(yè)增長(zhǎng)并實(shí)現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)。這意味著隨著預(yù)訂量上升，攜程可獲得較好的經(jīng)營(yíng)杠桿收益，利潤(rùn)有望穩(wěn)步增長(zhǎng)。
此外，公司大力推進(jìn)國際化，旗下海外品牌“在亞洲及其他地區(qū)擴(kuò)張迅速，被視為集團(tuán)長(zhǎng)期增長(zhǎng)引擎。我們預(yù)計(jì)國際業(yè)務(wù)2025年收入同比50%，2026年增速約45%。
目前Trip.com已在香港、新加坡、泰國、馬來西亞、日本、韓國等市場(chǎng)取得不俗份額，并積極開拓東南亞和中東新興市場(chǎng)。中國放寬入境旅游限制等政策利好也將促進(jìn)跨境旅行恢復(fù)，攜程作為平臺(tái)能從中受益，通過豐富的產(chǎn)品和有競(jìng)爭(zhēng)力的價(jià)格吸引更多海外用戶。我們預(yù)測(cè)2026年攜程集團(tuán)凈營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)14%，非GAAP營(yíng)業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)16%。
當(dāng)前公司股價(jià)對(duì)應(yīng)2026年16倍市盈率，考慮到其全球業(yè)務(wù)尚在投入期、拖累整體利潤(rùn)，剔除該因素核心估值更為低廉。風(fēng)險(xiǎn)方面，需要留意地緣政治緊張可能影響跨境旅游，以及長(zhǎng)遠(yuǎn)看AI技術(shù)對(duì)OTA行業(yè)模式的潛在沖擊。
騰訊控股：作為中國互聯(lián)網(wǎng)龍頭，騰訊在體驗(yàn)式消費(fèi)和國際化方面前景突出，是本土“體驗(yàn)消費(fèi)+出?！睓C(jī)遇的最關(guān)鍵受益者。
首先看數(shù)字娛樂板塊：網(wǎng)絡(luò)游戲是中國用戶付費(fèi)規(guī)模最大的數(shù)字內(nèi)容領(lǐng)域。騰訊在手游市場(chǎng)一家獨(dú)大，市場(chǎng)份額超過70%。中國游戲玩家的付費(fèi)能力即使在經(jīng)濟(jì)低迷期也保持增長(zhǎng)，多個(gè)娛樂子行業(yè)的人均付費(fèi)近年穩(wěn)步提升。
我們尤其青睞游戲行業(yè)，因?yàn)槠洹伴L(zhǎng)青”產(chǎn)品生命周期長(zhǎng)、競(jìng)爭(zhēng)格局穩(wěn)定，雷火競(jìng)技估值相對(duì)合理。騰訊憑借研發(fā)和運(yùn)營(yíng)優(yōu)勢(shì)，不斷推出爆款新品而又不顯著分流舊產(chǎn)品收入。近期如《三角洲特種部隊(duì)》等新游DAU（日活用戶）高達(dá)3000萬+，還有《暗區(qū)突圍海外版》DAU超1000萬，都證明中國玩家需求旺盛，而騰訊能夠從成熟游戲類型中創(chuàng)新玩法以激發(fā)新熱度。
除了游戲，騰訊還深耕“虛擬體驗(yàn)消費(fèi)”領(lǐng)域，在視頻、音樂、文學(xué)等平臺(tái)擁有海量付費(fèi)用戶，是國內(nèi)最大在線視聽和閱讀服務(wù)提供商。這些業(yè)務(wù)不僅鞏固了騰訊在本土的用戶時(shí)長(zhǎng)和消費(fèi)份額，也成為其探索海外市場(chǎng)的橋頭堡；騰訊的視頻、音樂等內(nèi)容產(chǎn)品也正逐步走向國際市場(chǎng)，積累海外用戶。
綜合來看，騰訊集“AI賦能的增長(zhǎng)潛力、穩(wěn)固的競(jìng)爭(zhēng)地位、高股東回報(bào)”于一身。我們維持對(duì)騰訊的買入評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)780港元。按照分部估值拆分，其對(duì)應(yīng)2026年約23倍P/E，2027年21倍，與過去10年歷史平均相當(dāng)。
業(yè)績(jī)方面，騰訊進(jìn)入溫和增長(zhǎng)軌道，預(yù)計(jì)2025年Q4公司收入同比+12%，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)同比+16%，利潤(rùn)增速高于收入主要因降本增效帶來利潤(rùn)率提升。
中長(zhǎng)期看，騰訊收入有望從2023年的6090億元增至2027年的8870億元，凈利潤(rùn)則預(yù)計(jì)從2023年的1152億元躍升到2027年的2674億元，利潤(rùn)增速快于收入顯示其高盈利業(yè)務(wù)占比在提高。作為中國數(shù)字消費(fèi)的中流砥柱，騰訊有望在“重體驗(yàn)、重服務(wù)、走出去”的消費(fèi)新時(shí)代繼續(xù)受益。
大麥娛樂：這是一家兼具體驗(yàn)消費(fèi)與全球化想象力的新興公司，由原阿里影業(yè)更名轉(zhuǎn)型而來。大麥主營(yíng)現(xiàn)場(chǎng)娛樂票務(wù)和IP授權(quán)商業(yè)化兩大塊業(yè)務(wù)：其旗下“大麥網(wǎng)”是中國最大的演唱會(huì)、賽事等現(xiàn)場(chǎng)活動(dòng)票務(wù)平臺(tái)；同時(shí)公司運(yùn)營(yíng)“阿里魚（AliFish）”IP交易平臺(tái)，代理眾多知名IP進(jìn)行授權(quán)和衍生品開發(fā)。這一轉(zhuǎn)型標(biāo)志著公司戰(zhàn)略從過去波動(dòng)大、投入重的電影制片業(yè)務(wù)，轉(zhuǎn)向更高增長(zhǎng)、更具協(xié)同的現(xiàn)場(chǎng)演出和IP變現(xiàn)生態(tài)。
當(dāng)下中國現(xiàn)場(chǎng)娛樂市場(chǎng)蓬勃發(fā)展，在觀演熱潮帶動(dòng)下，大麥作為頭部平臺(tái)有望直接受益票務(wù)量與傭金的提升。同時(shí)，公司積極拓展內(nèi)容制作和海外市場(chǎng)等新機(jī)會(huì)，比如參與自辦音樂節(jié)、演唱會(huì)，以及嘗試將國產(chǎn)音樂劇等項(xiàng)目推向國際舞臺(tái)。
在IP業(yè)務(wù)上，大麥的阿里魚擁有龐大的IP資源庫，近年來持續(xù)發(fā)掘各類IP的商業(yè)價(jià)值。除了傳統(tǒng)授權(quán)，阿里魚正進(jìn)軍IP零售品牌運(yùn)營(yíng)領(lǐng)域，為IP定制開發(fā)衍生商品并打通銷售鏈路。這將進(jìn)一步鞏固公司在IP變現(xiàn)鏈條中的地位。
財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)方面，我們預(yù)計(jì)大麥娛樂2025-2028財(cái)年收入年均復(fù)合增長(zhǎng)約14%，主要由IP衍生品和現(xiàn)場(chǎng)娛樂兩塊業(yè)務(wù)驅(qū)動(dòng)；而凈利潤(rùn)有望實(shí)現(xiàn)60%的年復(fù)合增長(zhǎng)率。
此前2019-2023財(cái)年公司盈利波動(dòng)較大，但隨著業(yè)務(wù)模式調(diào)整，2024財(cái)年起盈利將逐步步入正軌并持續(xù)上升。我們預(yù)計(jì)公司2025財(cái)年開始經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流轉(zhuǎn)正，2025-2028年保持凈現(xiàn)金財(cái)務(wù)狀況，沒有杠桿壓力。
基于分部估值，我們給予大麥1.10港元的目標(biāo)價(jià)，對(duì)應(yīng)2024年約22倍P/E（較全球領(lǐng)先現(xiàn)場(chǎng)娛樂公司估值打8折以反映公司體量差距），同時(shí)考慮其IP業(yè)務(wù)的高增長(zhǎng)潛力。作為兼具文化消費(fèi)與出海潛力的標(biāo)的，大麥娛樂值得關(guān)注。
文中分析中國消費(fèi)在體驗(yàn)型服務(wù)上的短板，確實(shí)，現(xiàn)在大家越來越注重情感價(jià)值消費(fèi)了
最長(zhǎng)連休9天 沒有書面作業(yè)北方多地學(xué)生喜提雪假網(wǎng)友：實(shí)名制羨慕~一起來看↓多地相繼官宣！新疆阿勒泰、烏魯木齊等地中小學(xué)生從12月1日起迎來連續(xù)5天的雪假，算上周末最長(zhǎng)可連休9天。緊隨其后，吉林省面向全省義務(wù)教育學(xué)生，將12月3日至7日設(shè)立為“冰雪假期”。
第三輪第五批中央生態(tài)環(huán)境保護(hù)督察組今天（12月1日）集中公開通報(bào)天津市和河北省的部分典型案例。天津市重點(diǎn)行業(yè)和機(jī)動(dòng)車檢測(cè)問題多中央第二生態(tài)環(huán)境保護(hù)督察組督察天津市發(fā)現(xiàn)，天津市重點(diǎn)行業(yè)揮發(fā)性有機(jī)物（VOCs）治理不力，機(jī)動(dòng)車檢測(cè)造假問題比較突出。
11月26日，河南省淇縣公安局衛(wèi)都派出所、橋盟派出所同步啟動(dòng)“周三反詐宣傳日”機(jī)制，民輔警們帶著典型案例、宣傳手冊(cè)，走進(jìn)社區(qū)樓棟、農(nóng)村庭院，用接地氣的家常話開展反詐宣傳，讓防騙意識(shí)扎根群眾心中，全力守護(hù)轄區(qū)群眾的“錢袋子”。
丁少華的足跡遍布大江南北，他的方言相聲，堪稱一絕！12月1日，南京白話代表性傳承人、笑星丁少華之子丁然在父親丁少華朋友圈發(fā)訃告：慈父丁少華因病不幸于2025年11月30日去世，享年65歲。
80年了日本還沒處理完在華遺棄化學(xué)武器！#中方嚴(yán)肅敦促日方加快處理在華遺棄化武：現(xiàn)實(shí)威脅不容狡辯！還中國人民以凈土！還全球“無化武世界”！#日本
近期，日本首相官邸官方發(fā)布的高市早苗外交“名場(chǎng)面”，內(nèi)容包括但不限于高市早苗撐桌、滑椅子、摟肩、扇紙片......種種舉動(dòng)引發(fā)網(wǎng)友熱議：官方真的不是“黑粉”嗎？。#日本 #高市早苗 #外交
鞏義是河洛文化的發(fā)源地，是杜甫誕生的故鄉(xiāng)，更是中華文明三千年綿延不絕的見證。從北魏石窟的莊嚴(yán)，到康百萬莊園的“留余”智慧;
#移動(dòng)云AI智啟未來#移動(dòng)云AI智啟未來：能源操作優(yōu)化在能源行業(yè)蓬勃發(fā)展的當(dāng)下，移動(dòng)云AI正以其強(qiáng)大的技術(shù)力量，為能源操作優(yōu)化帶來前所未有的變革，智啟行業(yè)未來新篇章。移動(dòng)云AI憑借先進(jìn)的數(shù)據(jù)分析與算法能力，能夠?qū)崟r(shí)精準(zhǔn)地監(jiān)測(cè)能源生產(chǎn)與傳輸過程中的各項(xiàng)參數(shù)。
我是一個(gè)每天都充滿匠心態(tài)度的理性派，將會(huì)是你靠譜的智囊伙伴，以后的每天我將會(huì)與你分享實(shí)用干貨；發(fā)掘、分享數(shù)據(jù)價(jià)值。